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        2021年2季度原油展望

        2021-04-04 10:21:04 來源:和訊期貨 已入駐財經號 作者:和訊期貨
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          【原油季報】21Q2原油展望:蓄勢待發

          觀點小結

          2021年開年從沙特的自愿額外減產開始,奠定了整個1季度繼續快速去庫的基調,美國的歷史性寒潮導致供需雙中斷同樣推漲油價。布倫特一度摸高70,最高漲幅接近40%。而后歐洲第三輪疫情反彈,對需求的擔憂作為導火索,管理資金的negative gamma風險導致了盤面踩踏式的暴跌,目前布倫特回調至60-65區間,WTI回調至58-62區間。

          2季度的供應仍處于可控的范圍內,唯一的變量在伊朗的浮倉沖擊。OPEC+逐月小幅增加供應,分別為5月OPEC+35/沙特+25和6月OPEC+35/沙特+35;頁巖油Q2看不到邊際增長,油價穩定高位的情況下,H2有望看到40-50的增量;伊朗產能的完全回歸仍是中長期問題,Q2不做絕對利空考慮,具體關注美國重返伊核協議的進展,而短期內伊朗的非官方出口量激增,大部分流向中國地煉,會在一定程度上影響地煉的采購節奏,進而影響油價的漲勢。

          Q2需求整體先抑后揚,當前歐亞需求均較為疲軟,而2季度中后段甚至到Q3,仍有較高的恢復預期。歐洲目前仍是疫情的反彈導致需求回歸再次后置,關注疫苗的接種進展與歐洲各國的解封情況;亞洲主要是國內進入了春季檢修,但檢修季結束前中國煉廠會有提前備貨的舉動,后續跟蹤主要油種的升貼水變化以及現貨的買盤活躍度;美國持續恢復的邏輯較為清晰,宏觀托底+夏季成品油旺季的刺激。具體油品來看,航煤的恢復仍是Q2的重點,一方面關注各國放松旅行限制的政策,一方面跟蹤煉廠的出率是否有切換的動作發生。

          另外從盤面來看,通脹預期與美國實際利率的變化同樣會對油價的走勢造成一定的影響,注意風險的防范。

          整體來看,我們認為Q2油價的上行趨勢仍未結束,主要驅動仍在需求的恢復預期。Brt價格中樞抬升至68,能夠看到75+的行情出現,WTI價格中樞抬升至65;而H2隨著油價的升高,OPEC+閑置產能更快的釋放,以及伊朗的可能回歸,供應壓力加大,油價的漲勢或受到更多阻力。

          2季度維持去庫格局,靜待補庫預期兌現?

          行情回顧
            數據來源:天風期貨研究所

          1季度的幾個變量

          1. 沙特自愿額外減產100萬桶/天奠定1季度快速去庫的基調;

          2. 美國寒潮意外中斷德州的原油生產及煉廠需求,對成品油影響甚于原油;

          3. 歐洲第三波疫情反彈,基本面乏力的情況下,盤面兌現negative gamma效應帶來的踩踏風險;

          4. 蘇伊士運河堵塞的影響較小。
            數據來源:天風期貨研究所

          展望2季度,整體仍是去庫格局

          目前的情況來看,盡管歐佩克達成協議,將在5-7月逐步放開增產,但整體的增產幅度仍較為謹慎。

          在需求恢復預期較強的樂觀情緒下,2季度仍然能保持去庫狀態,去庫速率較去年4季度和今年1季度有所收窄。
            數據來源:天風期貨研究所

          補庫預期何時兌現

          去年OECD原油加油品庫存較五年均值過剩量最高出現在2季度,約3億桶,到今年1月,總過剩量降至不足1億桶。

          四季度美國和歐洲大幅去庫,美洲從1億桶降至約3000萬桶,歐洲從1億桶降至約6000萬桶。
            數據來源:天風期貨研究所

          這一輪的OECD去庫主要是成品油的帶動,到1月,美洲的油品庫存已經低于五年均值,歐洲油品庫存受疫情制約進展略緩,但仍在去庫周期中。

          當庫存常態化后,2季度有需求快速回歸的預期,煉廠將進入主動補庫存的階段,預期兌現將支撐原油價格上漲。
            數據來源:天風期貨研究所

          供應整體穩定,變數在伊朗和頁巖油?

          減產執行率不再是重點,寡頭的態度決定整體基調

          歐佩克自去年以來的減產完成度一直維持在較高的水平。今年2月,得益于沙特的額外減產100萬桶/天,OPEC整體的減產執行率接近120%;除沙特外的減產率也達到了98%,基本還是大國自律性高,小國執行力差的情況。

          需求恢復進程不穩的情況下,OPEC+仍然會謹慎對待放松減產的時間節點,重點關注沙特、俄羅斯等寡頭的態度。

          2季度將逐步放開增產。
            數據來源:天風期貨研究所

          脆弱需求下,OPEC+的閑置產能仍處高位

          目前OPEC+的閑置產能超過900萬桶/天。

          OPEC+仍具有快速釋放其閑置產能的能力。以去年4月沙特、俄羅斯增產爭奪市場份額時為例,3月到4月的閑置產能快速釋放約400萬桶/天。

          通過4月1日的歐佩克會議來看,各國對增產的態度仍有分歧,主要還是利益的分配問題。在2季度需求恢復仍脆弱的格局下,布油在60-70的范圍內波動,對于產油國來說是較為理想的價格區間;但若油價中樞抬升至70以上,我們認為市場還是需要警惕閑置產能的快速釋放對油價造成的壓力。
            數據來源:天風期貨研究所

          伊朗 – 解除制裁仍是中長期問題

          美伊關系尚無進展,雙方保留談判空間。美國重回伊核協議并解除制裁至少是3季度或4季度的事情,仍是中長期問題。但在此期間預計雙方將不斷有試探舉動以增加自身談判籌碼,地緣政治的風險性上升。

          4月2日,除美國外的其他成員國將就美國重返伊核協議的情況進行磋商,關注會議的態度指引。
            數據來源:天風期貨研究所

          伊朗 – 短期來自浮倉的沖擊

          在被制裁期間,伊朗通過關閉油輪的應答器、利用第三方國家轉出口等方式來出口原油的現象一直存在。15年伊核協議達成后,美國尚未正式解除制裁期間,伊朗的出口量就已有了明顯的增長,而此時其產量并未有對應的大幅增長,說明彼時消耗的是其浮倉的庫存。

          今年的情況也是如此,在拜登正式上臺后,伊朗試探市場的步伐加快。以中國為例,今年以來中國通過非正式渠道進口伊朗的原油量激增,到3月,進口量達到了約85萬桶/天,約占中國總進口量的7.5%。
            數據來源:Wind,天風期貨研究所

          伊朗 – 浮倉主要流入地煉

          中國進口的伊朗原油,大部分都是由地煉采購,這在一定程度上會沖抵地煉采購其他油種的情緒,因此我們看到整個1季度地煉對關鍵油種的升貼水支撐非常的有限。

          另外在3月底,中伊簽訂了為期25年的《全面經濟與安全合作伙伴關系協議》,其中提到了“中伊之間的石油結算和貿易往來將使用中國人民幣和中國新推出的數字人民幣結算,避開美元結算”。我們認為這將是中伊深化合作的一個信號,未來中國采購伊朗油可能會進一步增多,但同時需注意美方負面態度的施壓。
            數據來源:天風期貨研究所

          頁巖油 – 今年的CAPEX規模基本與20年持平

          頁巖油的資本支出在15、18年分別達到過兩次峰值,自19年開始CAPEX進入下行通道。

          20年受疫情影響,CAPEX規模縮水40%以上。

          在經營現金流非常有限的環境下,資本開支紀律敦促頁巖油商優先償還債務以及用于股份回購和股東分紅,因此投入到CAPEX的部分并不會太多。根據CAPEX的指導規模與對各大頁巖商的CAPEX預測,基本規模來看與20年的水平相差無幾,大部分的頁巖油商都能夠很好的遵守資本開支紀律的規定。

          因此今年頁巖油不會出現快速且大量的增量。

          數據來源:天風期貨研究所

          頁巖油 – 價格需穩定在當前水平至少三個月

          WTI的價格反映到鉆機數的回升大概需要三個月,也就是說,原油價格需穩定在目前水平三個月,隨后六個月的鉆探活動才能使產量開始持續攀升。

          2月受寒潮影響,頁巖油供應減少了80萬桶/日,給到21年全年的原油產量大概在1090萬桶/天(較去年同比減少約40萬桶/天)。
            數據來源:天風期貨研究所

          頁巖油 – 鉆機緩慢回升,效率提高

          目前鉆機數為324臺,較疫情前最高水平損失量仍在50%以上。

          從去年8月的低值180臺左右開始測算,8個月里平均每月增加18臺鉆機,今年1季度速率略有走平。目前仍未觀測到鉆機數提速的情況,Q4之前看不到大量的回歸。

          鉆井效率同比有明顯提高,那么新鉆機數對應到的產量增量或許會回歸的更快一些。
            數據來源:EIA,天風期貨研究所

          頁巖油 – 4季度或看到50萬桶的增量

          目前主要消耗的還是DUC井,去年8月以來,DUC井由7700口降至7086口,

          按照巴克萊的模型,當WTI維持在65刀時,二疊紀的頁巖油商將再投資率提高至70%,會在Q4給二疊紀帶來10萬桶/天的增量。Q2整個的油價水平仍受需求恢復的支撐,價格中樞較Q1會有所抬升,可以進一步提振頁巖油商的再投資水平,那么通過測算后,到Q4,頁巖油或許可以帶來50-60萬桶/天的增量。
            數據來源:高盛,天風期貨研究所

          2季度需求整體偏弱?

          21年整體需求增速約6%,Q2增速最快

          今年全球需求增量約為580萬桶/日,近期由于歐洲疫情的反彈,OPEC將需求下修至560萬桶/天。

          整體需求恢復水平能回到19年的97%。

          出于對疫苗的有效預期,以及成品油的季節性需求推動,Q2整體的需求環比表現最為亮眼,5月增量約在300萬桶/天。
            數據來源:Platts,天風期貨研究所

          2季度需求矛盾在疫情和檢修

          目前來看,歐亞需求雙弱:歐洲主要是疫情的再次反彈,解封帶來的需求恢復節點再次推后;亞洲主要以中國3-6月的集中檢修季導致當前的需求清淡。

          恢復的節點來看:1. 美國持續恢復;2. 歐洲關注疫情控制的進展;3. 亞洲關注國內地煉的采購重啟。
            數據來源:Platts,天風期貨研究所

          美國需求穩步恢復的邏輯較為清晰

          1. 宏觀政策托底。除了1.9萬億美元的紓困計劃的實施,拜登在3月底再次提出了一個2.25萬億美元的基建刺激計劃,關注市場對新一輪刺激計劃的預期反應,經濟復蘇的景氣度,以及工業活動的增加對柴油消費的直接提振作用。
            數據來源:Barclays,天風期貨研究所

          美國 - 通脹預期與經濟復蘇預期

          今年以來拜登已經推進了1.9萬億經濟刺激法案的落地,并提出了2.5萬億的基建計劃。放水預期和經濟復蘇預期都使得市場風險偏好增加,利率上升,長短端的利差走闊。短期來看十年美債的高收益率可能導致部分宏觀資金的偏好轉移,從而對油價造成壓力,但長周期的主邏輯仍然是經濟復蘇,宏觀的擾動風險降低。
            數據來源:天風期貨研究所

          美國需求穩步恢復的邏輯較為清晰

          2. 疫苗推進的比較快,目前美國的接種率(至少接種一次)已經接近30%。

          拜登上臺后將疫苗接種作為重點,目標是100天內完成1億劑。

          1.9萬億美元的紓困計劃中,有700億美元直接用于疫苗的接種相關計劃。

          2季度的接種率可能會進一步提速。
            數據來源:CDC,天風期貨研究所

          3. 夏季出行高峰將至,而此前受寒潮影響,成品油庫存較低,汽油等有補庫需求,航煤在放開旅行限制后也會有提前備貨的舉動,將進一步提振煉廠開工。
            數據來源:天風期貨研究所

          歐洲疫情反彈與疫苗的接種情況有直接關系

          以英國為例,疫苗的接種率達到一定比例后,配合國家的封鎖措施,每日新增感染人數下降的很快;在3月8日實行第一階段解封時,已有超過30%的人群接種了疫苗,嚴控下英國的新增人數持續減少。

          而歐洲其他國家,德意法等,接種率均在15%左右,處于較低水平;且封鎖措施的管控程度不及預期,因此第三波疫情也是從這些國家爆發。
            數據來源:天風期貨研究所

          歐洲 – 接種意愿&產能不足,解封再次推遲

          歐洲的疫情不斷地反復,主要有兩個方面的原因:

          1. “封鎖 – 疫情好轉 – 解封 – 疫情惡化 – 再次封鎖”,歐洲陷入惡性循環;

          2. 疫苗的供應嚴重短缺。整個1季度歐盟向成員國共提供1.07億支疫苗,按兩針計算,整個成員國約有不到13%的人口可以接種。遠達不到群體免疫的標準;2季度而言,以德國為例,4月可供注射的疫苗僅有約1500萬劑,僅有約9%的人口能夠接種,這也引發了成員國的控訴,希望限制疫苗的出口。
            數據來源:天風期貨研究所

          歐洲 – 需求回歸節點再次后置

          目前來看,歐洲汽油利潤尚可,柴油利潤走差,航煤的利潤也在低位。

          柴油的利潤走低主要是:1. 受疫情惡化導致需求受損,以及歐洲的取暖需求季節性消退;2. 高庫存制約,且來自中國的出口量增多,汽油利潤較好帶動煉廠提負,柴油的供應增多。
            數據來源:UBS,天風期貨研究所

          航煤仍未見到補庫的舉動。

          Q3的預計航班數會有明顯提升,7月峰值較2月將增加超過一倍的運力。
            數據來源:OAG,天風期貨研究所

          國內等待新一輪的買盤信號

          3-5月是國內的集中檢修的時期。

          煉廠一般提前兩個月開始采購,按照檢修期的結束時間倒推,近期我們應該能看到地煉的采購情緒逐漸升溫。

          但根據我們對地煉的采購新聞的持續跟蹤,暫未發現有明顯的采購活動。

          一方面可能是備貨尚未開啟,另一方面,近期來自伊朗的非官方貨的數量激增,可能補充了部分庫存。
            數據來源:天風期貨研究所

          下半年國內的需求增量在新投產項目

          21年全年給到的新增產能大概在80萬桶/天的水平,較20年的投產量增加了超過40%。因此21年整體的需求增量不會差。因此2季度的大量檢修情況下,中國基本還能保持去庫的態勢。

          下半年主要有兩個大型項目,浙石化二期2000萬噸/年&盛虹煉化1600萬噸/年,這兩個項目預計都將在4季度投產,提前試車的備貨需求基本保證H2的采購不會弱。
            數據來源:天風期貨研究所
        中金在線期貨聲明:中金在線期貨轉載上述內容,不表明證實其描述,僅供投資者參考,并不構成投資建議。投資者據此操作,風險自擔。

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